პენსიები და WACC

ორგანიზაციის შეფასებისთვის გვჭირდება ბეტას სწორად გაზომვა. რადგან ერთეული ორგანიზაციის ბეტას სტატსისტიკა სანდო არ არის, ჩვენ ვაკეთებთ ინდუსტრიული ბეტას ანალიზს. ანუ, ვნახულობთ მსგავს კომპანიებს და ვიღებთ მათ ბეტას, ვახდენს ფინანსური ლევერეჯის ეფექტის მოხსნას და შემდეგ კომპანიის ლევერეჯის მიხედვით რე-ლევერებას. ამ ყველაფერზე კი გავლენას ახდენს შესაფასებელი და შესადარებელი კომპანიების საპენსიო ვალდებულებები – ისინი ფინანსური სტრუქტურის ნაწილს წარმოადგენენ.

პენსიების ინტეგრირება ბეტას განლევერების პროცესში ორი გზით შეიძლება:

1. დავუშვათ რომ მენეჯმენტმა საპენსიო ვალდებულებებისა და აქტივების რისკები ერთმანეთთან სრულ კორელაციაში დაალაგა, და მხოლოდ დაუფინანსებელი ნეტო საპენსიო ვალდებულებები წარმოადგენენ რისკის ზონას:

შესაბამისად ლევერეჯის ეფექტის მოსახსნელად ფორმულა ასეთი იქნება:

b_u = (D/V) * b_d +(E/V) * b_e

სადაც ზოგად სესხებში შედის დაუფინანსებელი საპენსიო ვალდებულებებიც.

2. საპენსიო აქტივებსა და ვალდებულებებს აქვთ განსხვავებული რისკი (ანუ ისინი ერთმანეთში ჩაკეტილნი არ არიან, ვალდებულებების ზრდა არ კომპენსირდება აქტივების ზრდით) და შესაბამისად საპენსიო აქტივების და ვალდებულებების ბეტა განვლენას ახდენს ორგანიზაციის კაპიტალის ბეტაზე.

ფორმულა გართულდება: b_u = {(D+V_pbo)/V } *b_d + (E/V)*b_e – (V_pa/V)*b_pa

ეს უფრო კომპლექსური ვერსიაა, და მხოლოდ მაშინ უნდა გამოვიყენოთ როცა საპენსიო ვალდებულებების წონა ძალიან დიდია და კრიტიკულად მნიშვნელოვან გავლენას ახდენს საბოლოო შეფასებაზე. განსაკუთრებით შრომატევადია რამდენიმე ორგანიზაციის საპენსიო აქტივების ბეტას სტატისტიკურად გამოყვანა.

ცხრილში კონკრეტული მაგალითიდან გამომდინარე მოცემულია ორი მეთოდის განსხვავებული შედეგი. პირველი მეთოდით ბეტას კორექცია დიდ სხვაობას არ იძლევა, რადგან ნეტო საპენსიო ვალდებულებების წონა მცირეა. მეორე მეთოდში ცვლილებაა რადგან სალკე აღებული საპენსიო აქტივების ბეტა განსხვავდება საპენსიო ვალდებულებების ბეტასგან.

და ბოლოს, მნიშვნელოვანი მომენტი:

განლევერების შემდგ საჭიროა ინდუსტრიის ბეტას რე-ლევერება რომ დადგინდეს შესაფასებელი კომპანიის ძირითადი კაპიტალის ბეტა. წიგნის* ავტორების აზრით რე-ლევერების დროს საპენსიო ნაწილის გათვალისწინება ბეტაში აღარ უნდა მოხდეს, მიუხედავად იმისა რომ ერთი შეხედვით ეს არასწწორია და ნეტო საპენსიო ვალდებულებები შინაარსით სესხის ექვივალენტია.

მიზეზი იმაშია, რომ ანგარიშების რეორგანიზებისას საპენსიო ფონდები განცალკევდა საოპერაციო ფულადი ნაკადებიდან, შესაბამისად არ დგას საჭიროება ამ ნაკადების ოპერაციებში რეინტეგრირება მოხდეს. საჭიროა ბეტას რე-ლევერება მიზნობრივი ლევერეჯის დონეზე, ხოლო საპენსიო ფონდები უნდა შეფასდეს განცალკევებულად და თან გადასახადების ნაწლის გათვალისწინებით.

საპენსიო ვალდებულებები როგორც წესი ქმნიან საგადასახადო დანაზოგს, და თუ EV შემცირება ხდება ნეტო საპენსიო ვალდებულებებით, მაშინ ეს ვალდებულებები უნდა გავამრავლოთ (1-marginal tax rate)-ზე და პირიქით, თუ ნეტო საპენსიო აქტივები გვავს და EV იზრდება, მაშინ ნეტო აქტივები უნდა გავამრავლოთ (1-marginal tax rate)-ზე.

*Valuation, Measuring and Managing the Value of Companies – by McK.&Co, T. Koller, M. Goedhart, D. Wessels