ჩაუღრმავდი ფასეულობას

ზოგ შემთხვევაში ორგანიზაციის შეფასებისას ფულადი ნაკადების დისკონტირებისთვის WACC მეთოდის გამოყნება შეცდომაში შემყვანია და უმჯობესია APV მეთოდის გამოყენება. ამის გასააზრებლად კარგია WACC-ის მოდიფიცირებულ ფორმულაზე დაკვირვება, სადაც ის Interest Tax Shield-ის ღირებულების ფუნქციად ჩანს. კერძოდ,

თუ ავიღებთ “განლევერების” ზოგად ფორმულას (პრივილეგირებული აქციებისა და სხვა გარანტიების ჩათვლით)

შემდეგ გამოვაკლებთ WACC-ის ზოგად ფორმულას:

მივიღებთ ასეთ შედარებით მარტივ ფორმულას:

მინიშნება: აქ გაქრა პრივილიგირებური აქციებისა და გარანტიების კომპონენტი, ისევე როგორც გაიქვითებოდა სხვა ნებისმიერი ვალდებულება, რადგან ისინი გავლენას არ ახდენენ საპროცენტო საგადასახადო დანაზოგზე (Interest Tax Shield).

ამ ფორმულებზე დაკვირვება გვაძლევს შესაძლებლობას დავინახოთ თუ როდის შეიძლება WACC-ის მეთოდმა შეცდომაში შეგვიყვანოს.

1. Interest and Net Operation Loss Carryforwards – საპროცენტო ხარჯები და ოპერატიული წაგება იწვევს საპროცენტო-საგადასახადო დანაზოგით მიღებული სარგებლის გადავადებას დროში. მაგალითად შეიძლება ორგანიზაცია აგროვებდეს წაგებას, რომელიც შემდგომ წლებში დაგენერერირებულ მოგების გადასახადის შემსუბუქებას იწვევს. ამიტომ საპროცენტო ხარჯების მიერ გაკეთებული მოგების გადასახადის დანაზოგი დროში ინაცვლებს… ასეთ შემთხვევებში უფრო მოსახერხებელია AVP მეთოდის გამოყენება, რათა ITS-ის ცალკე პროგნოზირება მოხდეს;

2. Capitalized Interest – ზოგი ქვეყნის კანონმდებლობით გარკვეულ შემთხვევებში ხდება საპროცენტო ხარჯების კაპიტალიზაცია და მისი ჩამოწერა Cost of Goods Sold-ში. ეს ეხება გრძელვადიან პროექტებს, როგორიც არის სამოქალაქო მშენებლობა, გემთმშენებლობა და .ა.შ. ასეთი კაპიტალიზაციისას, საპროცენტო გასავლები ფიქსირდება მაგრამ მათი გატარება ხარჯებში არ ხდება და შესაბამისად მოგების გადასახადის დანაზოგი არ მიიღება; ამიტომ APV მეთოთის გამოყენებაა რეკომენდირებული;

3.  Paid-in-Kind Interest (zero coupon bonds) – ზოგ შემთხვევებში საპროცენტო ხარჯები გადახდა არ ხდება მაგრამ ხდება მათი დარიცხვა და გატარება ხარებში. ამიტომ საპროცენტო-საგადასახადო დანაზოგი დროში უფრო ადრე ფიქსირდება ვიდრე რეალური საპროცენტო გასავლები;

4. Cost of Debt vs effective interest rate – საპროცენტო-საგადასახადო დანაზოგი ეფუძნება საბალანსო და არა საბაზრო ციფრებს. WACC -ის ფორმულა კი ეყრდნობა საბაზრო მონაცემებს. თუ სესხის ემისიდან გარკვეული პერიოდის შემდეგ მოხდა მნიშვნელოვანი ცვლილებები ბაზარზე (მაგ. ინფლაცია) საბალანსო და საბაზრო მონაცემები ერთმანეთს აცდება.  როგორც წესი ეს ცდომილება მნიშვნელოვანი არ არის ხოლმე მაგრამ, ზოგჯერ შეიძლება იყოს მნიშვნელოვანი…

და ბოლოს, ისევე როგორც გენერალური Un-lever/Re-Lever ფორმულიდან ყალიბდება 4 განსხვავებული ვერსია კომპანიის სპეციფიკიდან გამომდინარე, შესაძლებელია ჩამოყალიბდეს WACC-ის ვერსიებიც (უფრო დეტალურად: 4 Versions of Un-Levering Formulas), რომელტა სწორი აპლიკაცია აგვარიდებს მძიმე შეცდომას:

წყარო:
Corporate Valuation Theory, Evidence and Practice
Mark E. Zmijewski; Robert W. Holthausen
Second Edition