შეცდომები განლევერებისა და რელევერებისას

ბოლო ჩანაწერებში კაპიტალის ღირებულების დათვლის თემებს შევეხე, სადაც ფინანსური "განლევერების" და "რელევერების", ფორმულებს ლომის წვლილი მიუძღვით. ეხლა მინდა შევეხო იმ ნიუანსებს, რომელთა გაუთვალისწინებლობა პრაქტიკაში გავრცელებულ შეცდომებს იწვევს:

1. დისტრესის, დეფოლტის და აგენტის ხარჯები:

ეს ფორმულები ითვალისწინებენ საპროცენტო საგადასახადო დანაზოგს (Interest Tax Shield), რომელიც მიიღება ლევერეჯის გაზრდით, მაგრამ არ ითვალისწინებენ იმ ხარჯებს, რომელიც ლევერეჯის გაზრით გამოწვეული კრიზისის ან დეფოლტის შემთხვევაში ჩდნება (მაგალითად, სასამართლოს ხარჯი, მენეჯერების არაკეთილსინდისიერი ქცევა და ა.შ...)

ეს ხარჯები, მათი ალბათური და სისტემური ბუნებიდან გამომდინარე, ირიბად ასახულია სესხის კაპიტალის ღირებულებაში. ამიტომ, როცა შესადარებელ კომპანიებს ვარჩევთ, Unlevered Cost of Capital-ის დათვლისას ყურადღება უნდა მივაქციოთ ფინანსური ლევერეჯის დონეებს...

2. რეალური საპროცენტო საგადასახადო დანაზოგი დამოკიდებულია:

- ა) საბალანსო და არა საბაზრო მონაცემებზე - ფორმულებში 10.7 და 10.8 გამოყენებულია სესხისა და მისი ღირებულების საბაზრო დონეები, მაგრამ საგადასახადო დანაზოგების ფარს ქმნიან რეალური საპროცენტო ხარჯები, რომლებიც ამიცრებენ დასაბეგრ მოგებას და შესაბამისად მოგების გადასახადს. თუ ობლიგაციის გამოშვების შემდეგ შეიცვალა რეალური საპროცენტო ხარჯები, ან მოხდა ინფლაცია, მაშინ საბაზრო და საბალანსო მონაცემები განსხვავებული იქნება... თუმცა კარგი ამბავი ისაა რომ ცდომილება როგორც წესი უმნიშვნელოა - თუ იზრდება კაპიტალის ღირებულება მცირდება სესხის საბაზრო ღირებულება და მამარავლი შედარებით სტაბილური რჩება...

- ბ) საგადასახადო სისტემაზე - ზოგ შემთხვევაში საგადასახადო კანონმდებლობა არ იძლევა საპროცენტო გასავლების ხარჯებში სრულად გატარების შესაძლებლობას, ზოგჯერ კი დარიცხვა და გასავლები ერთმანეთს არ ემთხვევა დროში;

- გ) ორგანიზაციის მიმდინარე მდგომარეობაზე - თუ ორგანიზაცია წამგებიანია, შესაძლოა საპროცენტო ხარჯების აღიარება, საგადასახადო დანაზოგის შექმნის შესაძლებლობას საერთოდ არ იძლეოდეს;

და ბოლოს ყველაზე მნიშვნელოვანი:

3. პრაქტიკოსები "განლევერებისთვის" და "რელევერებისთვის" ხშირად იყენებენ მოდიგლიანი მილერის შემოკლებულ ფორმულას - 10.7-ს (რომ დაგუგლოთ შესაძლოა მხოლოდ ამ ფორმულაზე გახვიდეთ). თუმცა გენერალური ფორმულის ამ ვერსიაში არის ნულოვანი ზრდისა და სესხის აბსოლიტური მოცულობის უცვლელობის დაშვება. ამიტომ შემოკლებული ვერსიის გამოყენება იძლევა მძიმე შეცდომას საბოლოო შეფასებაში,

განსაკუთრებით ზრდადი კომპანიების შეფასებისას.

წყარო:
Corporate Valuation Theory, Evidence and Practice
Mark E. Zmijewski; Robert W. Holthausen
Second Edition